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专家称应保持货币政策一致性 降准或是最好选择

放大字体  缩小字体 发布日期:2014-04-30  浏览次数:0
  央行应该考虑如何保持货币政策的一致性。中国这么大的一个经济体,货币政策一定要有独立性。但我们也应看到,随着人民币国际化,资本账户将变得更加开放,在这个过程中我们是不是能够保持平稳的汇率水平?“三元悖论”的理论就表明,如果央行在这三个政策目标之中只能选取两个,如果我们要货币政策的独立性,资本账户的更加开放,那么汇率一定得是浮动的
  刘利刚
  今年1月份以来,央行在外汇市场进行了比较大的干预。这是一种非对冲干预,那就是央行在买美元的同时在卖很多人民币,人民币进入中国银行间市场之后就把拆借利息压得很低。
  银行间拆借利息压低还有其他原因。去年年底特别是今年2月份中央预算下拨后很多钱都没有花出去,同时企业的贷款需求也相对冷淡。在这种情况下,银行的流动性很强,使得银行间7天回购利率回落到2.5% 的水平,而去年的平均值为4.4%。
  “双率齐下”只是短期现象
  在这种背景下,货币政策在今年1月中旬以来有一个宽松迹象,这在1-2月份进出口数据中就有所体现。比如,中国精炼铜的进口总量在前几个月大幅增长,但中国铜库存量也非常大,大约120万吨,保税区里铜库存也非常多。另外,今年中国铁矿石的进口增长迅猛,而天津港口的铁矿石积压却非常大。为什么会有这样一种情况?是不是很多贸易商用贸易手段来进行套利?原因很简单。在这之前,中国短期的市场利率平均在4.4%左右,而同时在去年人民币又升值了3%,无风险套利应该至少在7%—8%的区间。也就是说,只要套利者能借助贸易渠道把钱带进来,在中国市场里面会稳赚不赔,这就造成了很多的虚假贸易的产生。
  在这个过程中,央行突然行动,使汇率从6.04一直贬到6.20的水平,很多海外投机客已受到冲击,很多贸易商开始把现在的衍生产品结算掉。3月17日央行扩大人民币交易区间的举措恰逢时宜,随着区间的加大,汇率波动也加大,汇率在没有基本面支持时,贬值会更快一些,这造成贸易商必须把它以前美元的转口买回来,使人民币出现了一个更加弱的状况。“双率齐下”的干预是不是长期有效?
  我们认为,央行对汇市的干预只有短期效应,从之前的很多案例中可以发现这一点。通常央行对汇率干预时用口头指导,虽然央行也可进入汇率市场进行买卖,使汇率短期向预期发展,但是我们很难看到央行能够长期在汇率市场进行干预,从而使人民币停留在一个贬值的状况。特别是在现在这种状况下,我们都知道日本央行还在进行量化宽松,美国的美联储虽然在减少买债,但其量化宽松还在进行。在这样一种情况下,海外的利息跟国内的利息的利差还存在,只要这个利差存在,如果投机客认为央行不可能无限制用非对冲的方式进行干预的话,他们就会继续做套利交易。
  笔者认为,这次利率下降可能会在短期内支持经济发展,虽然第一季度中国宏观数据比较差,工业产出值、投资、零售等指标都是在一个历史的低点,但二季度应该有一个小幅反弹势头。原因很简单,中国新年之后,新开工项目大幅增加。经济反弹以后,企业对资金的需求也会增加,利息也会上来,利率下降状况对央行来说是不太可能持续下去的。
  另外,非对冲的干预对房地产市场也有一定负面影响。笔者认为,市场不应该对房地产市场过于悲观,在现在这种资金的流动状况下,只要中国有热钱进来,钱一定会流入所谓的理财产品、影子银行、高收益的房地产市场。一个过度宽松的货币政策也会造成房地产泡沫重新开始,所以在这种情况下,央行短期的汇市非对冲的干预只是一个短期的现象,它不可能持续下去。
  中国资本不流出,房价难以大降
  无论汇率市场还是房地产市场,都应该与货币政策连在一起看。我们认为,当务之急,央行应该考虑如何保持货币政策的一致性。中国这么大的一个经济体,货币政策一定要有独立性。但我们也应看到,随着人民币国际化,资本账户将变得更加开放,在这个过程中我们是不是能够保持平稳的汇率水平?“三元悖论”的理论就表明,如果央行在这三个政策目标之中只能选取两个,如果我们要货币政策的独立性,资本账户的更加开放,那么汇率一定得是一个浮动的汇率,我们不可能保持一个缓慢升值的汇率或者是没有风险的汇率。
  我们不妨观察一下中国香港的货币政策。它舍弃了货币政策的独立性,因为它需要资本账户的自由流动,香港是一个自由港,没有资本管制。同时香港是国际金融中心和国际贸易中心,它需要一个比较平稳的汇率,如何来创造一个平稳的汇率呢?港币跟着美元走,实行联系汇率制。
  所以,关于房价能不能降下来,笔者觉得与汇率制度安排息息相关。如果我们还是使用现在的汇率制度,人民币处在一个缓慢升值的轨道,波动很小,说明汇率没有任何风险,在这样一种状况下,利差和人民币升值预期将会使更多的资金流入中国。笔者认为,资金势必流入这些高收益的行业,房地产行业现在还是高收益的行业,房地产价格很难向下。
  再来看汇率波动。长久以来,人民币波动很小。为什么我们没有看到人民币的双向波动?原因很简单,因为美国在进行量化宽松,海外资金太便宜,很多钱还往中国走,中国的人民币因为资本大幅流入而缓慢升值。为什么资本不流出去呢?这与中国的资本管制有一定的关系。我们认为,中国一定要鼓励资本流出,特别是民营企业、中国居民,如果可以自由在海外投资的话,我们才能真正看到双向资本流动,让我们的汇率真正动起来。因此,在这个过程中,很多人对中国房价特别悲观,笔者认为,如果没有中国资本流出的话,中国的房价难以大幅下降。
  降准或是最好选择
  从短期来看,宏观经济面临一系列挑战。比如,第一季度经济数据不理想,PMI指数连续四个月都在下滑,同时发电量和工业增加值都在往下走。但是国内银行信用利差在不断扩大,如AA评级的公司一年和三年期的债券收益率都在往上走,银行贷款利息仍在7%以上。
  经济在往下滑,利息在往上走,是不是应该在货币政策上给市场一些信心?央行能不能考虑把存准率降下来?
  此外,第八期“复旦—ZEW经济景气指数”还显示,中国通缩预期在大幅上升。通缩对经济来说是一个很坏的事情,最重要的原因是国内的需求在下降,同时供给还在相对高的水平,在这样的状况下,价格是一定往下走的。
  怎么解决通缩问题呢?在某种程度上货币政策在前两年都没有任何变化,随着经济增长的下降,货币政策是不是在短期之内要考虑这样一个问题?
  我们认为,目前来看,一个比较行之有效的政策还是调降存准率。我们的贷款利息已经由市场决定,唯一一个有效的市场利息就是存款利息,现在还有存款利息上限的管制。但是,如果存款利息被降得更低,影子银行会不会又因此而变得更加猖獗?所以从央行货币政策来看,降准可能是一个比较好的选择。另外降准也有助于影子银行和地方债务去杠杆化,我们都知道在前五年金融危机当中,地方政府的债务飙升得非常高。如果央行降存准率使整个经济的利息水平能够下降的话,那么它也在某种程度上可以帮助地方政府去杠杆化。
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