银行:估值触底、业绩下行

　　大面积破净的背后

　　2013年什么股票最便宜？答案很可能是银行股。

　　撑起上市公司净利润半壁江山的16家上市银行，去年的估值却一直沦为“白菜价”，去年下半年至今甚至还表现出持续下跌的态势。至1月15日工商银行(601398)正式跌破净资产后，16家上市银行中共有12家市净率跌破1。其中，交通银行(601328)的市价甚至不足每股净资产的七成。即使是尚未跌破净资产的4家银行，其估值也岌岌可危，市净率最高的民生银行(600016)的该项指标也未达到1.1倍。

　　鉴于多数上市银行虽然2013年净利润增速有所放缓，但均未出现亏损预期，其净资产还将保持小幅度增长，也就是说，如果上市银行未能在一季度展开估值修复，待2013年年报披露后，上市银行的市净率还可能进一步下降。

　　鉴于银行股的市值巨大，能够如此摧残银行股估值的资金显然主要不会来自于普通个人投资者。资深市场人士表示，影响银行股估值的资金主要来自四个方面:第一，由于平台贷以及经济基本面等原因，对中国金融业缺乏信心的部分海外资金，该部分资金可以通过H股市场打压中资银行股，并借助A股和H股的联动性影响A股；第二，上市银行多数属于基金重仓股，甚至位居基金十大重仓股之席，因此基金的态度也在很大程度上决定银行股的估值，目前包括部分基金在内的机构投资者借股指期货市场和融资融券市场做空获利，打压蓝筹是最有效的方法；第三，虽然QFII较少直接登上银行股的前十大股东，但是其杀伤力一样惊人。因境外指数机构以沪深市场为取样范围所编制的指数成份股和权重分布调整，去年12月20日个别QFII跟踪指数进行调仓，导致建设银行(601939)、中信银行(601998)、交通银行和伊利股份(600887)等相关股票尾盘异动，其中中信银行和建设银行当日暴跌超过8%和6%，且在盘中曾瞬间被打至跌停；第四，部分银行股东套现。去年12月9日，招商银行(600036)在上证所大宗交易平台出现天量交易，以12.07元的价格成交11.33亿股，合计成交金额高达136.78亿元，买卖双方都为机构专用席位，此后安邦财险承认举牌，但是卖家却身份成谜。无论卖家是一家公司还是多家机构，逾百亿元的套现显然都是土豪式交易。

　　2013年业绩或超预期

　　虽然目前上市银行去年的全面业绩尚不得而知，但是浦发银行(600000)业绩快报中展现出来的利润增长的超预期又让市场充满了期待。综合监管机构对于信披的新要求、市场给予银行股的估值以及各类投资者对于银行股的不同态度来看，上市银行2013年年报一定是精彩纷呈、多个悬念待解，且多数问题的答案将在3月份集中揭晓。

　　浦发银行业绩快报称，2013年度实现营业收入1000.48亿元，营业利润为535.69亿元，实现归属于上市公司股东的净利润409.52亿元，同比增长19.79%。实现基本每股收益2.195元。截至报告期末，该公司资产总额达36801亿元，比2012年底增加5344亿元，增长16.99%；负债总额达34729亿元，比2012年底增加5069亿元，增长17.09%。此外，该行本外币存款总额达24206亿元，比2012年底增加2862亿元，增长13.41%，本外币贷款总额达17666亿元，比2012年底增加2220亿元，增长14.37%。申银万国研报直接以“超预期”为标题对此进行点评。研报指出，19.8%的净利润增幅，超出其此前13.4%的预期，主要由于四季度息差持续反弹，同时中间业务收入仍保持高速增长。具体来看，规模扩张和手续费收入快速增长是利润增速最显著贡献因素，利差和拨备的负贡献均有所收窄。据测算，2013年浦发银行净息差为2.52%，比2012年下降4个bp，但是四季度单季净息差为2.62%，环比提高10个bp。

　　有分析指出，去年浦发银行净息差逐季回升，一方面得益于中性偏紧的货币环境下边际资金成本倒逼贷款定价提升，另一方面则是受益于非标资产扩张提高了同业和债券投资收益。其中，第一方面的原因对于上市银行几乎都是适用的，而第二方面的原因也可能符合多数银行的情况。

　　也就是说，去年四季度，影响上市银行利润的最核心因素—净息差有望环比大幅增长，从而拉动银行业绩快速增长，实现“超预期”。

　　此外，根据沪深交易所的安排，上市银行的2013年年报将从3月7日开始披露，3月份共将披露12家，四大行也将全部亮相，而华夏银行(600015)和三家城商行将于4月中下旬披露年报。值得一提的是，从上市银行2011年、2012年年报的实际披露时间和2013年年报的预披露时间来看，平安银行的信披效率最高，连续三年占据首家披露年报银行的位置。其实，这也从侧面反映出平安银行对业绩比较有信心。

　　资产质量拐点尚难言

　　除了利润增速，上市银行资产质量下滑一直是市场比较关注的问题，而且截至目前，这一下滑态势还未显现出拐点，上市银行2013年年报能否给市场惊喜尚难以判断。

　　浦发银行2013年年报的业绩快报显示，资产质量方面，按五级分类口径，该行不良贷款率为0.74%，比2012年底上升了0.16个百分点。

　　券商研报分析认为，浦发银行资产质量风险小幅暴露，不良贷款率环比上升。2013年年末的不良贷款率比2012年末上升16个bp，不良贷款余额全年增加41亿元。不良贷款率环比去年三季度上升5个bp，不良贷款余额单季增加12亿元，增速略加快；全年核销信贷约30亿元，不良生成率达0.43%，较2012年提升14个bp。

　　从银行业整体而言，鉴于经济尚未全面复苏，业内目前较为普遍的观点是不良资产增长短期难以见到拐点，预计2014年不良贷款率继续小幅攀升。

　　去年三季报显示，16家上市银行中，有14家不良贷款率较2013年年初出现小幅增长，不良贷款率超过1%的上市银行有两家，分别为农业银行(601288)和交通银行。其中农业银行不良贷款率为1.24%，但相比2012年年末下降了0.09个百分点。

　　房产联姻金融意欲何为？

　　近日，具有广州国资背景的越秀集团完成收购香港创兴银行75%股份，总现金代价约为116.4亿港元(约合90.97亿元人民币)，这也是国内首宗由地方国资背景房企完成的境外银行并购。

　　在越秀成功收购前，刚刚进入快消行业的恒大地产也宣布涉足银行。据了解，该公司从去年11月13日至今年1月24日期间，已通过附属公司在市场上买入约4.03亿股华夏银行，金额为33.03亿元。

　　即便是房地产行业龙头万科，也抵不过“银色的诱惑”。去年10月29日，徽商银行在香港路演，向机构投资者披露，万科出资4.19亿美元成为徽商银行的最大单一股东。除此之外，据机构不完全统计，包括绿地集团、华润置地、新湖中宝(600208)、新华联(000620)、合生创展等在内的逾30家房企已经涉足银行业。房企频频“涉银”，是真的缺钱了吗？在业内人士看来，事实并非如此。深圳一位房地产基金高层人士表示，房企入股银行，并非看重关联银行的融资便利。他坦言，受制于银监会对于银行关联交易的管控，房企入股银行后可获得的融资便利很有限。房企更看重银行为其上下游企业做供应链融资的业务空间。“说白了，房企是为了少帮产业链垫资，让银行代劳，自己从中也可分羹。”他称。

　　一名熟悉恒大的业内人士表示，恒大入股华夏银行只是当做一种纯粹财务投资，暂时未见有融资等其他方面的考虑。恒大地产明确表示，该公司与华夏银行各自为房地产行业及银行业的知名企业，该公司与华夏银行的合作将加强两个行业关系，增强各合作方的房地产发展及银行业务。此外，华夏银行的财务表现强劲，收购事项对于恒大地产是一项合理的投资。此前，万科对于入股徽商银行也作出明确表态。万科董事会秘书谭华杰曾对记者表示，参股银行实际是为了更好地满足公司客户在金融服务方面的需求，万科入股之后将侧重徽商银行所在的华中地区，主要为万科所管理的社区提供网上银行和零售银行等各类服务。

　　同策咨询研究中心总监张宏伟分析认为，目前银行估值水平为较低阶段，现在万科入股徽商银行、恒大入股华夏银行等行为可视为“抄底”投资，未来房企可以据此获得溢价收益。

　　股价反弹尚需时日

　　展望2014年，北京高华分析师马宁认为，银行业将面临三大挑战:首先，由于银行杠杆快速上升，在央行下调存款准备金率之前，同业利率可能在较长时间内保持于较高水平；其次，银行存款竞争日趋激烈，T＋0货币市场基金迅猛增长、银行面临贷存比和存款准备金率等极为严格的量化监管要求，同时利率市场化进程正在推进；最后，企业融资成本上升可能推动不良贷款增长。

　　平安证券分析师励雅敏预计，上市银行2013/14年将实现12%/10%的净利润增长，对应2014年4.4倍PE和0.9倍PB，估值处于合理区间的低端，股价将随业绩增长获得绝对收益。但由于泛资管化加速负债端成本上行，同业监管将会部分影响流动性及规模增速，板块较大盘难以大幅跑出相对收益。马宁也表示，目前银行股估值已经触底，但仍需等待反弹推动因素。“目前，银行H/A股股价分别反映6.9%/6.8%的平均不良率，与2012/13年7月份估值触底时相近。我们认为要实现银行股股价在2014年下半年反弹，需要同时满足以下两个条件:一、央行在M2/信贷增速放缓之际，通过公开市场操作或下调存款准备金率的方式降低同业利率；二、出口和财政支出帮助中国经济在下半年实现软着陆。”马宁称。

　　证券:创新业务成首要看点

　　截至春节前，中信证券(600030)、海通证券(600837)、国元证券(000728)、国海证券等11家上市券商已公布2013年业绩快报，净利润总计169.96亿元。净利润排名前三的依次为中信证券、海通证券、广发证券(000776)，利润分别实现52.01亿元、40.16亿元、28.04亿元。除光大证券(601788)之外，其余10家券商净利润全部实现同比增长，增幅最大的是东北证券(000686)，达到220.42%。

　　不仅是上市券商，整体来看，去年对于多数券商来说是个丰收年。根据协会公布的行业数据，中国证券行业全部115家证券公司在2013年全年总共分别实现营业收入及净利润1592.41亿元和440.21亿元，九成券商实现盈利。

　　券商业绩增长主要是由于去年证券市场证券交易总量增加较多，佣金费率保持相对稳定，使得经纪、自营等传统业务回暖，同时融资融券、质押回购的创新业务的井喷也为去年的业绩增长贡献颇多。

　　从已披露全年业绩快报的上市券商公告来看，去年中信证券、海通证券、广发证券、宏源证券(000562)和光大证券实现营业收入位居前列，分别达到160.7亿元、106.92亿元、81.957亿元、41.296亿元和40.66亿元。根据其公告可以看出同比均有大幅增长，同比增幅分别为37.44%、16.97%、17.56%、25.3%和11.33%。

　　净利润排名前五的依次为中信证券、海通证券、广发证券、宏源证券和长江证券(000783)，利润分别实现52.01亿元、40.16亿元、28.04亿元、12.47亿元和10.05亿元。同比增幅分别为22.75%、33%、27.96%、43.74%和50.73%。

　　光大证券虽然营业收入同比增长，但净利润同比下降78.79%，光大证券公告显示因“8·16事件”，公司处置了部分存量证券类资产，导致投资收益出现较大损失。

　　证券公司未经审计财务报表显示，115家证券公司全年实现营业收入1592.41亿元和净利440.21亿元，这一数字比2012年分别增长了29%和34%。

　　其中，代理买卖证券业务净收入达到759.21亿元、证券承销与保荐业务净收入达到128.62亿元、财务顾问业务净收入为44.75亿元、投资咨询业务净收入为25.87亿元、受托客户资产管理业务净收入为70.30亿元、证券投资收益(含公允价值变动)为305.52亿元、融资融券业务利息收入为184.62亿元，全年实现净利润440.21亿元，104家公司实现盈利，占证券公司总数的90.43%。

　　根据各主营业务收入可以看出，融资融券业务成为继传统业务后又一支柱业务。根据数据统计2013年证券行业创新持续发酵，融资融券、股票质押业务持续放量，2013年底融资融券余额3465亿元，较年初增长287%，预计对行业收入贡献有望达8%－12%。

　　而根据发布全年业绩快报的公告，可以看出多家上市券商均把业绩增长归因于创新业务发展，尤其是融资融券与质押回购成为新盈利增长点。如国元证券公告显示，2013年度，公司经营业绩取得增长的主要原因在于证券市场证券交易总量增加较多，佣金费率保持相对稳定，公司经纪业务实现收入增幅较大。同时融资融券、约定购回式证券、股票质押式回购等类贷款业务发展较快，公司收取资金利息收入增加较多等。

 　　山西证券(002500)分析师刘小勇认为，证券行业创新的大方向将会在2014年继续稳步推进下去，随着今年创新政策的进一步推出与实施，将促进行业盈利能力的持续改善。

　　保险:翻身报喜、困境反转

　　2013年，在投资渠道大幅拓宽，资产结构得以优化的背景下，上市险企净利同比大增已无悬念。春节前，国寿、太保、新华陆续发布业绩预增公告，净利润增速预计分别为120%、80%、50%，对应国寿、太保和新华的2013年净利润分别为243亿、91亿和44亿元左右。

　　申银万国则预计，中国平安(601318)2013年净利增速为40%左右，四家上市保险公司合计同比增长69%。该券商维持前期对于保险的整体判断，即寿险企稳回升、产险趋势向下，政策变革推动行业转型。

　　瑞士再保险一份《亚洲及中国保险市场2013年回顾及2014年展望》显示，2014年中国非寿险保费增长约13%，中国寿险保费增长约11%。保监会数据则显示，2013年保险业共实现保费收入1.72万亿元，同比增长11.2%，比上年提高3.2个百分点，扭转了业务连续下滑的势头。行业数据亦从侧面证实了业内的观点；保险业正迎来拐点，正实现快速增长。

　　回顾去年业绩预告，投资改善显然是上市险企高增长主要动力。中国太保(601601)表示，2013年度业绩预增的主要原因是公司投资收益同比大幅上升。国寿公告也显示，全年度净利润增长120%的主因是投资收益增加以及同比基数较低。而新华保险(601336)亦将业绩增长归功于投资收益增加和资产减值损失减少。

　　保监会最新披露的数据也再次说明了保险资金的翻身:2013年全行业实现投资收益3658.3亿元，同比增长75.5%；实现投资收益率5.04%，同比提高1.65个百分点，创四年来新高。

　　在业内普遍看来，保险资金还将继续成为利率市场化下的受益者。“目前上市公司债权投资比重在7%左右，企业债占比在30%左右，这一比重还将持续提升；另一方面，2014年整体流动性偏紧的格局将会为新增保险资金提供较高的收益率。”长江证券分

　　析师刘俊认为，2014年

　　行业投资收益率有望提升

   　　至5.2%－5.5%。

  　　广发证券分析师李聪也认为险企是利率市场化下的受益者。“利率市场化过程中，无风险收益率提升，保险公司的资产久期短，平均每年再投资资产占存量资产的26%－32%，投资收益率水平提升。”李聪表示，“然而，险企保单负债久期长达30年－40年，且每年保费收入中成本确定的续期保费各家约占55%－76%，因此成本端的变化较为缓慢，保险行业将逐渐进入利差扩大的阶段。”

　　 “保费、投资、资本三因素的改善，是促使我们去年末空翻多的主要逻辑。我们认为，保险股在2014年改善是一个全年的过程，因此给予行业"强于大市"的评级。”平安证券分析师缴文超指出，“标的选择上我们推荐整体运营较好以及在综合金融和交叉销售方面运作比较成熟的公司，同时推荐预期2014年个险新单增速较好的中国太保以及2014年保费结构持续改善的中国人寿(601628)。”